华盛顿, DC.

14 4 月, 2024 10:51 上午

2023年6月15日,中国开发商碧桂园广东省佛山市总部。(STR/AFP via Getty Images)

10月10日,在港上市的碧桂园公告,称公司尚未支付某债务项下本金4.7亿港元的到期款项,预计无法如期或在相关宽限期内,履行所有境外债务款项的偿付义务。也就是说,不是这一笔还不起,是在相关宽限期内所有境外债务都还不起。

碧桂园宣布已聘请中国国际金融香港证券有限公司、华利安诺基(中国)有限公司担任财务顾问,以及盛德律师事务所担任法律顾问,协助评价其资本结构及流动性状况,并制定整体的解决方案。

当日,它的股价下跌了近11个百分点。不同于恒大,碧桂园被视为中国房企的“优等生”。它今日之陷入危机所揭示的深层问题,远较恒大深刻。本文仅讨论两点。

其一,中国房地产泡沫破裂,“经济寒冬”已经到来,且遥遥无期

2021和2022年,几十家房企“暴雷”,碧桂园却显得一枝独秀:2021年实现净利润410亿元;2022年亏损29.62亿元,但相比4千多亿的销售额,亏损并不严重。而且,中共房地产政策转向之后,碧桂园被官方作为“示范企业”,允许其发债,并获得银行融资的支持。今年上半年,碧桂园销售面积全国第一,似乎一切尚好。

然而,8月,碧桂园两笔美元债意外“出险”,而其财报显示上半年亏损大增,净亏损相当于2022年全年的8倍有余。这才掀开了“优等生”的面纱。

碧桂园目前在建项目高达3,121个(全国之冠,是恒大的四倍)在数百个城市的未交付公寓近100万套。现负债1.4万多亿。怎么还?一个是靠销售回款,一个是借新债还旧债。可这两条路都走不通。

第一条路,根据碧桂园未经审计的经营数据,2023年1-9月,实现权益销售金额约1549.8亿元,同比下降43.9%,较2021年同期下降65.4%。其中,2023年9月单月实现权益销售金额约61.7亿元,连续第6个月环比下降,同比下降80.7%,较2021年下降86.5%。按碧桂园2022年年报披露的银行贷款与国内外债券未偿还金额3,560亿元计算,其月利息负担为21亿元,超过其9月份销售额的三分之一,如果仅仅依靠销售收入,连利息都无法偿还。

第二条路,融资环境极端恶化。2020-2022年,碧桂园筹资活动现金流连续三年呈大幅流出状态,流出额分别为541.36亿、129.04亿和586.88亿。今年6月,国际评级机构穆迪将碧桂园评级从“Baa3”调降至“Ba1”,理由是“碧桂园在中国房地产行业充满挑战的经营环境下,房地产销售下滑和财务指标恶化,以及长期融资渠道的削弱。”

这里提出一个问题,从政策环境角度讲,碧桂园已经走过了最危险的时候,为什么却在今年陷入了危机呢?一个普遍的认识是:与此前的政策因素、疫情因素等外部影响不同,房地产市场本身的不断下行,是碧桂园难以支撑的根本因素。

根据中共国家统计局数据,2021年中国商品房销售达到顶峰,但物极必反,当年9月泡沫开始破灭。2022年,商品房销售面积135,837万平方米,比上年下降24.3%, 商品房销售额133,308亿元,下降26.7%。2023年继续下跌,1—8月份,商品房销售面积73,949万平方米,同比下降7.1%; 商品房销售额78,158亿元,下降3.2%。更令人恐惧的是,没人知道下跌什么时候探底,底在哪里?

房地产及其关联产业约占中国GDP的1/4。房地产跌向深渊,再加上长期存在的深层次问题和国际经济环境的恶化,使中国经济不可避免的进入瞭望不到头的寒冬。

其二,中共欲救楼市,却陷入“政策空转”怪圈

习近平2016年首次提出“房住不炒”,措施不断出台,但根本“调控”不了楼市;即使疫情爆发,楼市仍反常的火热。这迫使当局于2020年推出“三条红线”(针对房企借贷)和“两个集中度”(针对银行放贷),本来想“软着陆”的,却不料一下把泡沫捅破了,2021年9月份后楼市急转直下。

然而,当局对楼市形势的判断错误,认为中国房地产仍有“成长性”,没有做政策回调(可参见笔者“房地产拐点之争与中共政策困境”一文)。直至2022年7月,全国各地购房者对烂尾楼忍无可忍、强行停贷,当局这才感到大势不妙,一面强调“保交楼”,一面开始政策救市,比如出台“金融十六条”等等,但效果寥寥。今年7月24日政治局会议,终于喊出“适应中国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势,适时调整优化房地产政策”,没提“房住不炒”。但已无济于事了。

在上述政策打圈圈过程中,“优等生”碧桂园倒下了。直接原因,“倒”在紧跟政策。例如,2020年到2022年期间,资产规模从20158亿降到17445亿元,负债规模也进一步下降,提前一年完成了三道红线的要求。但是,避免踩三条红线,并没给碧桂园带来多少好处。反而在大环境的带动下,碧桂园的权益合同销售金额从5707亿降到3575亿元。

再如,“保交楼”拖垮碧桂园。2022年,TOP50开发商交楼大约400万套,碧桂园一家就约70万套(占比17.5%),是第二名万科的1倍多,也不存在逾期交付。今年上半年,碧桂园交付量27.8万套,还是第二名的1倍多。截止到9月30日,碧桂园年内累计交付房屋约42万套。因为交楼量太大,同时销售下坠,导致它的现金耗散更快,直到枯竭。

有人评论:交楼是开发商最基本的义务,但中共的“保交楼”政策,本质是提高了购房者的债权优先级,而开发商会欠很多方面的债,同时今年上半年的市场比预想的差很多,“入不敷出”,还了这个债就还不了那个债,所以暴雷是必然的。

这就表明,中共的“三条红线”、“保交楼”等等都是片面性的政策,缺乏对房地产危机的合理预判、顶层设计和整体应对。在某种程度上讲,谁紧跟,谁更快倒楣。

另一方面,中共出台的救市政策,比如监管层的信贷、债券、股权和内保外贷“四支箭”齐发,欲对一些资产负债情况优良的企业打开融资通道,实际上却难以落地。碧桂园头顶“发债示范性房企”光环,都是虚的。

例如,2022年11月底,碧桂园一天内获得邮储银行、工行、中行共1,500亿元授信。直到今日,一位知情人士表示,“这些千亿授信都没有变成很实质性的融资”。

又如,2023年1月底,碧桂园还获批200亿元储架式中期票据发行额度,是民营房企中获批额度最高的,但这笔中期票据没有实际落地发行。

虽然中共央行和银保监会要求六大行,加大对房地产融资的支持力度;但银行优先选择将新增融资额度向按揭贷倾斜,以及给央企、国企城投做开发贷,对民企而言有没有这个政策都一样。

以上这些表明,中共救市政策基本上是在“空转”。

其实,碧桂园拥有的109.6亿美元离岸债券和427亿元人民币(58.6亿美元)离岸贷款,数额本身较其经营规模而言并不大,当局如果真的施以援手,问题不难解决。再大一点说,碧桂园要从 “高杠杆、高负债、高周转”的模式转型,需要时间和空间,可中共的政策不仅没有提供帮助,反而成为了最后一根稻草,让碧桂园的债务危机浮出了水面。

因此,碧桂园当前的危机,虽然其本身经营策略存在一定问题,但主要的还是因为中国房地产行业本身的致命缺陷和中共的政策。

结语

本文提到的中共当局“政策空转”问题,是怎么造成的呢?原因多了,但概括说来,就是中国的利益结构高度畸形、既得利益阶层非常强大、当局的政策制定能力和政策执行能力太糟糕。而这,又是一个政权崩溃的前兆。

来源:大纪元

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