中国最钱线:两头受气“中丐股”

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中国互联网公司的旗舰阿里巴巴,目前股价已经跳水到120美元以下。(美联社)

大家好,欢迎收听自由亚洲电台,这里是《中国最钱线》,我是子朝。这期节目,我们来聊聊那些在美国上市的中国公司们,他们最近似乎遇到了大麻烦。

中概惨变“中丐”

魔幻的2021年,终于来到了最后一个月,全世界的金融市场正为了新变种新冠病毒和美联储的加息信号而忐忑不安,每天上演步步惊心。号称全球防疫第一的中国,笃定了闭关锁国就是好,严防死守到永远,反倒是心态平稳,A股市场波澜不惊。但在美国上市的中国科技公司,俗称“中概股”,却又开启了一轮跳水。北美时间12月2日,中概股指数ETF最低跌至38.98,相比11月16日的47.2又下跌了约20%。相比今年年初85.90的高点,跌去了一半以上。这其中,中国互联网公司的旗舰阿里巴巴,目前股价已经跳水到120美元以下,相比于去年底300美元的高点整整缩水了三分之二,从曾经比肩苹果、谷歌、亚马逊的高位跌落到现在连全球市值前20都要保不住。曾经牛到能给全中国人当“爸爸”,凭一个企业之力把杭州拉成一线城市的阿里都这样了,其他的互联网企业的情况也可以想见:京东市值损失三分之一,互联网新生力量的代表拼多多市值只剩下两成。

在这些中国公司里头,互联网公司的表现其实还不是最差的,那些正面遭遇铁拳的行业,比如教育培训领域的龙头新东方,股价跌到仅剩原先的二十分之一,可以说是被彻底连根拔起了。2021年以来,美股市场总体上波动频繁但依然保持上行态势,但中概股是市场涨它们跌,市场跌他们就大跳水。自今年2月以来,在纽约市场上市的中国企业已经损失了1.35万亿的市值,这些钱已经足够在中美任何一国搞一轮大基建了——美国前几天通过的基建法案差不多也就是这么点钱。

除了乱七八糟的铁拳,更要命的是,“中概股”可能还要迎来釜底抽薪的大结局。12月2日,美国证券交易委员会通过法案,要求所有在美国市场上市的企业都必须将其会计底稿交给它审查,以更好地维护投资者权益。而中国也同样以自己的方式加强了“监管”,禁止中国公司继续用所谓可变利益实体形式,即注册一家在开曼群岛等避税港的壳公司的通道赴美上市。并且再次强调中国公司的会计报表底稿、核心数据等关键信息不能落入外国人手中。双方这几乎完全是“相背而行”的表态,可以说宣判了在美上市的死刑。203家“中概股”很可能被迫集体退市,这将会造成可怕的市场动荡。

当然了,倒霉的事情总有先行者。引爆这轮大风暴的导火索滴滴出行,也就在本周正式宣布将从美股退市。一家千亿市值的公司,从上市到退市不到半年时间,令华尔街投资机构大跌眼镜。滴滴目前的股价只有发行价的一半,如果以当前价退市,可算是结结实实地割了一轮洋韭菜。如此恐怖的损失,华尔街必定会对中国公司的估值进行根本性的调整。可以说,这些公司已经彻底沦为了“中丐股”,乞丐的丐。

为什么这么多中国公司要跑到美国上市?为什么它们会埋下这么多坑?我们还得先讲讲,美股“中国概念股”的前世今生。

关于未来,你总有着美丽的安排

中国公司赴美上市的历史,几乎就是中国互联网产业发展史。彼时互联网在中国还是个新鲜玩意,保守僵化的金融系统根本看不懂,不可能对其放贷。而实行审批的资本市场更不发达,社会上的资金也十分有限。不论百度阿里腾讯网易新浪,在早期几乎唯一的资金支持都就是以美国为基地的境外投资机构,从一开始就是中外合资公司。但中国政府却又规定,互联网这类企业原则上不许合资企业介入。这些公司只好在开曼群岛等地注册一个壳公司,以协议形式控制中国境内的业务,即可变利益实体也就是VIE。这样倒是能正常做生意了,但中国证监会不承认这一企业结构,导致这些科技类公司在A股市场几乎不可能上市,只能转战境外。

除此之外,美国资本市场实行注册制,上市流程简单、审批宽松、花费低。而美国股市是全球体量最大、交易额最高的市场,远较A股规范透明,投资者也更加专业,会为优秀的公司提供更高的溢价。所以来美股上市的中国公司,那个个是谈笑风生跑得快。美国没有中国审批制和PE上限造成的股票“壳溢价”,新股发行常有破发之事,承销股票的投行更有动力选择更优秀的企业,并帮助企业进行市值管理。何况华尔街投行比起中国的券商,那当然是身经百战见得多,无论是发行承销还是企业上市后的继续融资,都能提供更专业和丰富的选择。所以即使到2010年以后,新一波中国互联网企业在资金上已经不再那么依赖境外投资人了,但这些中国科技业新兴力量依然热衷于前往美国上市。

全世界最精明的华尔街这样热烈地欢迎中国公司,自然不仅仅是为了那点IPO咨询费。更重要的是,在美国上市的中国公司,一直都是中国最优秀的一批公司。中石油之类国企巨头自不消说。单讲互联网产业,中国政府为了控制思想和舆论筑起的网络长城让中国互联网变成了局域网,却给了很多企业做大的机会。中国的互联网企业那时的业务模式,基本就是美国同业的复制和本地化,比如百度学谷歌、腾讯QQ学微软MSN,阿里巴巴学eBay和亚马逊。高效低成本模仿已经被证明成功的模式,再搭上中国加入WTO之后,快速工业化和城镇化的东风,一大批中国版的“大科技”公司就此形成。在此基础上,中国也产生了不少极具商业价值的创新,有些领域甚至成为全球领军,比如成功让全世界几十亿人都沉迷tik-tok的字节跳动。像阿里、腾讯这样的中国科技巨头,更是一度挤进全球企业排行榜的前几名。单从这些方面来看,当年将中国公司的引入美国资本市场,确实是成功地投资了中国的未来。

然而剧情,却总被现实篡改

中国大陆连锁咖啡品牌瑞幸咖啡(Luckin Coffee),被昵称“小蓝杯”,总部设在北京。(路透社)

中国大陆连锁咖啡品牌瑞幸咖啡(Luckin Coffee),被昵称“小蓝杯”,总部设在北京。(路透社)

这里是自由亚洲电台,欢迎继续回来《中国最钱线》,我是子朝,咱们接着聊聊中概股的那些事儿。

我们前面已经提到,在美国上市的中国公司存在一个巨大的隐患——VIE结构。美国人投的实际上只是一个注册在避税天堂岛的空壳公司,投资者也好,美国监管部门也好,都很难看到VIE后面企业的真实情况。这个东西被发明出来,是为了海外上市同时又规避中国对外资的种种限制。事实上,在美国发行股票募资的企业里,也就只有中国和香港的企业享受了这种特殊优待,被允许可以不完全符合美国的审计要求。信息不充分,市场自然难以做出合理的估值,这些年来发生过不少中国公司高价在美上市然后低价退出私有化的行为,算是成功了割了几把美国人的韭菜。

不过那时还是全球化巅峰时期,“中美国”经济联系空前紧密,华尔街和美国监管方权衡得失,暂时默许了VIE模式继续下去。毕竟如上面所说的,这些优秀的中国公司让投资人取得了很不错的回报。中国公司的市值在2020 年底,占到美国股市的10%,成为美国金融市场的重要组成部分,仅2019年一年,便有27家中国企业在美IPO。中国企业获得了全球知名度,得到了廉价的美元资金。美国投资人从中国的高速发展,尤其是中国蓬勃兴起的互联网行业中获得了高额回报。而呼风唤雨的华尔街投行,更是在这些企业的发行承销、市值管理等方面赚的盆满钵满。为了中国业务这个香饽饽,投行聘请了越来越多的中国员工,包括部分手握神秘资源的红色家族中人,金融业成为除了科技业之外,中国人在美就业的另一大重镇。

但这美好的日子就要过去了。随着中国人口开始衰减,经济增长放缓,加上中美关系日益走向对抗,越来越多的不确定因素开始浮出水面。最开始是一些恶质企业的故意造假行为。2019年上市的瑞幸咖啡,上市不多久就被做空机构通过用大数据测算其门店的实际客流量,推导出其业绩存在明显水分。进一步爆出,它在上市过程中存在伪造资料、虚增营收的严重欺诈行为。最后这家公司被迫以相当于发行价10%的价格黯然退市,给投资人造成了100多亿美元的巨大损失,却只赔偿了投资者一个多亿。虽说这一赤裸裸的欺诈事件能得到及时和充分的暴露,再次体现了美国资本市场制度完善,能够有效淘汰渣滓。但这其中也反映出中概股VIE结构带来的信息不透明,美国监管方和投资者难以对其进行充分的审计监督。VIE壳公司和中国实体公司之间的关系过于错综复杂,一旦出事想要追究企业本身的责任,难度也非常大。华尔街的韭菜哪是那么好割的,这次事件让美国投资人开始重新审视中概股存在的风险,估值重整的过程就此开启。

如果说瑞幸还可以说主要是黑心企业的锅。更多系统性风险,是企业自己也无能为力的。2021年的魔幻之夏,总加速师主动爆破了自己国家的地产业、教育培训业和互联网行业。这些行业都有大量企业在美上市,美国投资人的震惊可想而知。对于任何正常国家的人来讲,一份红头文件、几条媒体新闻就可以在一夜之间摧毁数千亿美元规模的行业,让数百万人全部失业,这是多么魔幻的事情!曾经站上世界之巅的中国互联网行业大佬,在总加速师的淫威之下,被迫交出巨额的“共同富裕买命钱”,也让包括华尔街和硅谷在内的美国投资者意识到:中国“大科技”只是一群美国同行的拙劣模仿者。他们不仅在技术上与后者有着明显差距,更要命的是,在中共当局眼中,他们最多就是某些利益集团的白手套。在中共高层尤其是那个高高在上的皇帝的意志面前,实在是脆弱地不值一提。其实这依然是几千年皇权社会的老戏码罢了,马云、刘强东、马化腾这些人面对中共的表现,跟明清富甲全球的两淮盐商、广州洋行面对皇权的无奈,可谓毫无区别。两百年前的世界首富,广州怡和行行主伍秉鉴被钦差林则徐肆意羞辱的时候,曾发出“愿为美国一乡民”的感慨。彼时彼刻,恰如此时此刻。世界已不是那个世界,中国却还是那个中国。

当然还有更深层的问题,就是中国市场的成长空间已经所剩无几。残暴的计划生育政策,加上四十年来对民力的透支,中国韭菜们选择了最后的反抗方式:绝育。人均gdp刚刚超过10000美元的中国,出生率已经以老龄化和“停滞”著称的日本。尤其是2015年开始的那波杀鸡取卵的“涨价去库存”,更是实现了和平时期出生人口五年减半的人间奇迹。中国的居民储蓄率曾是全球最高,但如今,中国的居民负债率已向发达国家看齐,近五年的增速更是全球之冠。再坚强的韭菜,也有割不下去的一天。而中国“伪大科技”给投资者讲的故事,都是立足于中国十几亿人口快速增长的消费能力。这个故事讲不下去了,自然也就到了停止奏乐撤盘子的时候了。华尔街资本是敏锐和贪婪的秃鹫,一旦中概股败相显露,之前奏乐抬轿子的多头会瞬间变成吃人不吐骨头的空头,将这些公司的市值拖进海沟,如我们现在所看到的。

本期节目就到这里,我是子朝,下周我们同一时间继续相约《中国最钱线》,拜拜。